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              構筑共享價值
              資金面料回歸松緊適度 央行操作釋放信號偏離寬松 [ 2018/3/28 18:07:20 ]

                    3月27日,央行逆回購繼續停做,存量逆回購到期造成100億元凈回籠,為連續第6日凈回籠。臨近季末,央行在小幅上調公開市場操作的價格的同時,也對數量進行管控,讓原本期望從季末操作中尋覓寬松信號的市場參與者落了空。


                    目前來看,央行未改變對流動性“削峰填谷”的操作,實施凈回籠說明流動性總量問題不大,季末波動風險可控;同時,央行無意造就流動性過于充裕的局面,貨幣政策顯性放松的觀點難以得到支持。隨著金融體系內部降杠桿,流動性穩定性有望提升,波動或小于去年,但總體仍將維持松緊適度。


                    連續6日凈回籠之后,央行逆回購到期已“抽水”4000億元。過去6日,央行僅在22日開展100億元7天期逆回購操作,中標利率由2.50%上調至2.55%。若非出于調整政策利率的需要,想必央行也不會“多此一舉”?傊,3月下旬以來,央行公開市場操作取向是明確的,那就是回收流動性。


                    年初以來,市場資金面表現好于預期。1月中上旬流動性較為充裕,尚可從季節性規律上找到注解,但春節前后流動性依舊十分平穩,在市場參與者中造就了較強烈的“預期差”。隨著節后流動性延續超預期的表現,市場對貨幣政策取向的看法也出現一些變化。部分觀點認為,年初以來流動性改善,不僅是季節性因素和央行臨時調控所致,還暗含貨幣政策取向微調放松的信號。


                    然而,近一兩周無論是小幅“調價”,還是持續“收量”,央行貨幣政策操作釋放的邊際信號都偏離“寬松”方向,這讓原本期望從季末操作中尋覓寬松信號的市場參與者落了空。


              反過來看,“調價”、“收量”是否意味著央行貨幣政策重回“鷹派”?


                    目前政策利率依然處于上行通道,公開市場操作等利率進一步上調的空間依然存在,但相比市場利率水平,政策利率的調整主要屬于“補漲”。在市場利率明顯上了一個臺階之后,對貨幣政策收緊的擔憂已得到大幅釋放。在主流觀點看來,今年央行不大可能大幅收緊貨幣政策,最近兩次逆回購操作利率上行幅度收窄,也表明央行不希望釋放過于強烈的緊縮信號。


                    臨近季末,央行卻從金融體系“抽水”,似乎有違常理,但基于“削峰填谷”的思路,這可能表明短期流動性問題還不大。去年以來,央行對流動性堅持“削峰填谷”的操作,體現的是區間管理的思維,即在流動性偏離中性適度水平時開展逆向操作,凈投放對應著資金面偏緊,凈回籠對應著資金面偏松,近期可能處于后面這種狀態。


                    近期央行雖連續暫停操作,但仍通過交易公告形式“答疑”。對于為何不開展操作,3月20日、21日,央行表示“目前銀行體系流動性總量處于較高水平”;23日以來稱“月末財政支出可吸收央行逆回購到期等因素的影響”。從市場人士反饋看,本周初市場資金面有所收緊,但還算不上緊張,短期貨幣市場利率小幅上行,中長端則有所下行。


                    結合以往經驗來看,通常我國季末年末財政支出力度較大,相應補充銀行體系流動性,對季末監管考核等影響可形成一定對沖。未來幾日,財政支出可能繼續加大,從總量上有利于流動性維持穩定。


                    總的來看,目前央行貨幣政策大幅收緊或顯性放松的跡象都不明顯,貨幣政策取向是否微調,有待進一步確認。相對確定的是,央行繼續堅持對流動性“削峰填谷”,意味著未來流動性運行依然面臨較為明顯的上下限約束,


                    過于緊張或過度寬松的狀態均不可持續。在經歷年初以來持續超預期表現之后,后續流動性可能回歸中性適度狀態。


                    就眼下而言,月底前到期央行逆回購不多,加上財政支出可觀,流動性總量問題不大,但在流動性供求結構性矛盾得到有效緩解前,仍需對季末流動性分層現象保持警惕。預計央行將適時調整公開市場操作,助力資金面平穩跨季。


                    進一步看,即便未來央行不放松,隨著金融體系降杠桿,過度的資金需求受到抑制、資金傳導鏈條縮短,流動性穩定性也有望得到提升,今年流動性不大可能再現去年底那樣的波動,總體將松緊適度。

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